上上策
出品 | 创业最前线
作者 | 星空
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
今年8月31日，宜品营养科技（青岛）集团股份有限公司（以下简称“宜品集团”）正式向港交所主板递交上市申请，海通国际与中信建投国际担任宜品集团的联席保荐人。
这家起源于1956年的北安乳品厂（宜品集团的前身），如今在羊奶粉领域排行第二的老牌乳企，正试图在竞争激烈的乳业市场中，借助资本市场实现新的突破。
不过今年上半年，宜品集团的净利润同比暴跌42.6%，核心业务婴幼儿配方羊奶粉营收同比下滑18.6%的残酷现实，也揭开了这家公司“高增长”表象下的深层隐忧。
1、黑龙江老板创业18年，牟善波曾是“圣元人”
宜品集团的现任董事长是现年50岁的牟善波，他是黑龙江省北安市人，1996年7月毕业于天津轻工业学院（就是现在的天津科技大学），取得乳品技术大专文凭，毕业后在淄博得益乳业有限公司当过技术质量科科长。
1998年，牟善波跳槽到张亮创办的青岛圣元乳业有限公司，担任供应链与采购部负责人，此后，青岛圣元乳业有限公司逐渐发展壮大为圣元国际集团。
从2003年10月到2006年5月，牟善波曾担任青岛圣乔治乳业有限公司（现在的圣元营养食品有限公司）总经理。
2001年前后，张亮带领圣元乳业收购了牟善波黑龙江老家的一家国有企业，就是成立于1956年的北安乳品厂，将其纳入圣元的生产基地之一。
当时，北安乳品厂已经于1999年推出了宜品这个品牌。
（图 / 宜品官网）
但可惜，到2006年左右，北安乳品厂的效益并不好，在张亮想要将其出售之际，牟善波则有意收购其家乡的这家乳品厂。
没想到张亮不仅不反对，还十分支持牟善波，甚至当牟善波无法立即支付全部收购款项时，张亮允许牟善波可以先打欠条，然后在三年内还清。
所以直到多年以后，牟善波面对媒体仍会感谢张亮，他说：“除了感恩还是感恩，如果没有张总，就没有我事业上的今天。”
牟善波收购北安乳品厂后开启独立创业，并将其更名为北安宜品努卡乳业有限公司。目前，这家公司由宜品集团持股100%。
有意思的是，宜品集团在这次上市招股书中介绍公司发展历史时，却并未提及他们公司曾被圣元收购的那段历史，仅是在介绍牟善波工作履历时，提及了他曾在圣元乳业工作过。此举耐人寻味，不知道这到底是宜品集团的无心之举，还是有意为之？
经历近20年的创业打拼之后，牟善波也已经将宜品集团带到了一个新的高度。
当前，该公司的业务已经涵盖婴幼儿配方羊奶粉、特殊医学用途配方食品（以下简称“特医食品”）、婴幼儿配方牛奶粉、成人及儿童奶粉、OEM及乳制品相关材料等。
（图 / 界面新闻图库）
截至2025年6月30日，宜品集团分别在黑龙江和山东即墨拥有两个羊场，生产设施已经从最初的一家工厂，扩张到在国内外拥有9大生产设施，其中包括国内4家工厂和国外5家工厂。
招股书显示，这9家工厂的产能利用率并不饱和，报告期内没有一家工厂的利用率达到90%的。
在渠道方面，宜品集团在不同地区委聘了超过2000家经销商。通过经销商和全国连锁渠道覆盖了全国31个省份，终端门店达到6.1万家，其中超过7000家门店是母婴门店。
值得一提的是上上策，在创业过程中，牟善波并未带领宜品集团获得外部投资。
上市前，牟善波与其全资持有的康旺投资，以及员工持股平台启旺投资共同作为宜品集团的控股股东，持有约75.11%的股份，其余股份由其他员工持股平台持有。
2、业绩远不及预期，2025年上半年净利润骤降
尽管这是宜品集团首次冲刺IPO，但早在2022年他们就曾召开过一次IPO战略研讨会。
据山东财经报道，宜品集团在2022年那次会上宣布了公司近两年的业绩，以及他们未来3年的规划。
当时，该公司2019年的销售收入为12亿元，2020年为近20亿元，未来3年（2022年到2025年）销售收入直指30亿至50亿元。
不过可惜的是，宜品集团的招股书披露的数据显示，公司并未完成2022年时对未来3年的业绩规划。
（图 / 宜品集团招股书）
2022年、2023年、2024年以及2025年上半年（以下简称“报告期内”），宜品集团的营收分别约为14.02亿元、16.14亿元、17.62亿元、8.06亿元。
可以看到，宜品集团的营收与之前规划的销售收入达到30亿到50亿元还有很大的差距。
报告期内，宜品集团的年度利润分别约为2.27亿元、1.68亿元、1.72亿元及5668.8万元。
在宜品集团的业务中，婴幼儿配方羊奶粉一直是营收占比超过50%的核心业务，报告期内的营收占比分别为55.1%、57.4%、58.6%及55.6%。
羊奶粉较牛奶粉来说，乳糖含量更低，因此更适配乳糖不耐受的消费群体，且αs1-酪蛋白含量低，也更适合敏感体质的人群。
不过数据显示，2025年上半年，宜品集团的营收和净利润出现了双双下滑的情况，其中营收同比下滑了10.4%，从8.99亿元降至8.06亿元；年度利润同比下滑了42.6%，从9870.7万元降至5668.8万元。
而宜品集团的核心业务，婴幼儿配方羊奶粉业务的营收在2025年上半年出现了18.6%的同比下滑，公司称下滑原因主要是由于该业务产品过渡至新包装，暂时影响了产品的曝光度和销售。
值得一提的是，报告期内宜品集团的毛利率处于上升趋势，各期的毛利率分别为45.2%、49.9%、49.9%及50.9%。
公司在毛利率上升的情况下，盈利却出现了下滑趋势，主要还是受到了销售及分销服务费用激增的影响。
报告期内，该公司的销售及分销费用分别约为2.4亿元、3.71亿元、4.32亿元及2.33亿元。
（图 / 宜品集团招股书）
而在销售及营销费用明细中，尤其以公司向电商平台合作伙伴支付的佣金和平台服务费增长最快。
报告期内，从2022年的4513.7万元，增长至2023年的1.16亿元，2024年又增至1.66亿元，2025年上半年为8712万元，较2024年同期也有16.7%的增幅。
同期，线上直销收入分别为4977.8万元、1.77亿元、2.62亿元及1.11亿元。尽管前三年的电商营收也在增长，但2025年上半年却出现了同比下降，与同期服务费的同比增长形成反差。
（图 / 宜品集团招股书）
招股书还显示，2025年上半年，宜品集团的经营活动所得现金流净额出现了腰斩，降至4400.2万元，而上年同期则为1.15亿元，同比下降了61.7%。这也印证了该公司核心业务产生现金的能力在减弱。
此外，宜品集团的财务比率中，流动比率在报告期内一直徘徊在1.1左右。
（图 / 宜品集团招股书）
这意味着公司的流动资产刚能覆盖流动负债，缓冲空间比较小，应对突发性资金需求的能力也较弱。
报告期内，宜品集团还曾有过分红，2023年2月20日，该公司向股东宣派股息2.11亿元，2023年3月29日，他们又宣派额外股息3810万元，2025年1月20日，宜品集团向股东宣派股息3000万元。上市前的分红总额超过了2.79亿元。
在现金流紧张、业绩承压之际，宜品集团上市前仍向股东派发了巨额股息，不仅消耗了宝贵的现金储备，也让外界对其此次IPO的动机有了更多关注。
3、羊奶粉进入存量竞争，牟善波剑指特医食品
招股书显示，占据宜品集团营收半壁江山的羊奶粉业务，不仅是公司业务出现了波动，其所在的羊奶粉行业也在悄然发生变化。
2024年，中国羊奶粉的零售额是250亿元，预计到2029年，其零售额规模将增至318亿元。不过，羊奶粉零售额的年增长率则会从2024年的9.2%降至2029年的3.2%，呈现增速持续下降的趋势。
从羊奶粉零售量的增速来说也是如此，2024年中国羊奶粉零售量的增速为6.8%，到2029年将降至2.4%，依然是增速逐年递减的趋势。中国婴幼儿配方羊奶粉2024年的增长率为8.7%，到2029年预计增长率将降至3.1%。
因此可以看出，中国羊奶粉行业正从增量市场竞争转向存量竞争市场。未来这个市场的竞争激烈程度还会更高。
弗若斯特沙利文报告的数据显示，以2024年对应产品的零售额计，宜品集团在中国羊奶粉市场排名第二，市场份额为14%；在中国婴幼儿配方羊奶粉市场也排名第二，市场份额为17.6%。
这两个市场里，行业第一均是伊利旗下的澳优乳业，并且澳优乳业的领先优势都不小。
在中国羊奶粉市场，澳优乳业的零售额超出宜品集团27亿元，市场份额比宜品集团高出10.8个百分点；在中国婴幼儿配方羊奶粉市场，澳优乳业的零售额超过宜品集团23亿元，市场份额比宜品集团高出12.3个百分点。
短期内，宜品集团想要赶超澳优乳业，恐怕是一个非常艰巨的目标。
尽管宜品集团2025年上半年多数业务均出现同比下滑，但公司并非没有亮点。
报告期内，公司的特医食品业务呈现出十分强劲的增长势头，营收分别为2376.2万元、1.3亿元、2.19亿元及1.3亿元，占公司总营收的比例分别为1.7%、8.1%、12.4%及16.1%。
并且特医食品行业也呈现出快速增长的趋势，招股书显示，该领域预计到2027年的零售额增长了为21.2%，预计到2029年的零售额增长率仍超过12%。
未来，特医食品业务很有可能成为宜品集团的主要增长引擎，不过目前来说，其营收占比仍比较小，有待进一步发展。
事实上，牟善波在2018年就开始布局特医食品的研发和注册工作。
截至2025年6月30日，宜品集团已经获批了4款特医食品，覆盖了婴幼儿乳糖不耐受、牛乳蛋白过敏、早产或低出生体重以及成人的进食受限、消化吸收障碍和代谢紊乱等症状需求。
另外，宜品集团还有15款特医食品产品处于预备注册阶段，另有在研特医食品产品超过40款。
2024年，按婴幼儿特医食品零售额计，前五大公司合计占该市场零售总额的90.8%，其中宜品集团排名行业第五，市场份额为4.5%。
在婴幼儿特医食品领域，宜品集团面临着国外的雀巢、达能等巨头的竞争，而在国内，他们的竞争对手也是一位“老熟人”——圣元国际创始人张亮在2019年创办的圣桐特医。
兜兜转转，牟善波与自己的老领导又在同一个领域里相遇了。
今年5月30日，圣桐特医已经先一步向港交所递交了上市招股书。未来，圣桐特医和宜品集团谁能捷足先登，只能说——兄弟登山，各自努力吧！
*注：文中题图来自界面新闻图库上上策。
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